Acabo de terminar una valoración rápida de la presentación en sociedad de la Sareb. Cualquier aportación será bienvenida.
¿Por qué hoy?
Por que el proyecto de Real Decreto que establecerá la Sareb ha estado sometido a información pública hasta el jueves pasado, día 25. La intención del gobierno es que se apruebe en el Consejo de Ministros del día 16 de noviembre.
¿Cuál va a ser la estructura de capital?
Dice la presentación:
Los recursos propios de la Sareb serán aproximadamente de un 8% sobre el volumen de activos totales. Una parte de los recursos propios podría estar instrumentada mediante bonos subordinados
Por tanto, si finalmente los activos totales (bancos del grupo 1 más bancos del grupo 2) ascienden a 60.000 millones de euros, los fondos propios serán de 4.800 millones de euros –la aportación real podría ser menor por cuanto se admite la posibilidad de que una parte la constituyan bonos subordinados-. Así pues, 2.401 millones de euros serán suficientes para ser el accionista de referencia de la mayor inmobiliaria del país.
Y también:
Los bancos que transmitan sus activos no podrán ser accionistas de la Sareb
Es de suponer, por tanto, que la posibilidad de que la banca sana fuera accionista de la Sareb mediante la aportación de activos queda por ahora descartada.
¿Cómo se determina el valor de los activos?
Para determinar el valor de los activos que se han de transferir será preciso que, previo a su traspaso, se hayan realizado todos los deterioros pertinentes incluidos los previstos en los Reales Decretos-ley .
El valor de transferencia se concretará en base a dos componentes. En primer lugar, se determinará el valor económico de los activos (…)
Se utilizarán como referencia las pérdidas esperadas en el escenario base del ejercicio realizado por Oliver Wyman para cada una de las entidades que transfieren activos, cuyo valor es muy próximo al valor neto de los activos tras la aplicación de los Reales Decretos
En segundo lugar, se ajustará la estimación del valor económico aplicando un descuento por las propias características de la transmisión de activos a la Sareb
Resumiendo, se toma como valor de referencia el del escenario BASE de Oliver Wyman (que aplica un descuento muy light) y a continuación se le añaden una serie de recortes (“sartenazos”, para entendernos) justificados por razones diversas:
- la adquisición en bloque de los activos;
- la consideración de ciertos gastos que estaban soportados por las cuentas de resultados de las entidades y que ahora deberán ser asumidos por la sociedad, tales como costes de gestión y administración de los activos, incluidos los financieros;
- las perspectivas temporales de desinversión de los activos transferidos a la misma
- u otros factores que afecten a la viabilidad y los riesgos que conlleva la actividad
Y remarca por dos veces el FROB:
Estos ajustes sobre el valor económico de los activos que adquirirá la Sareb impiden que los precios de transferencia puedan servir para la valoración de activos bancarios que no hayan sido objeto de transferencia a la Sareb.
Es decir, pretende establecer un muro de contención para que los resultados de este análisis no se extrapolen en ningún caso al valor de los activos que permanecen en manos de la banca.
Sin embargo, del análisis de los datos finales se puede establecer un paralelismo muy acusado con el informe de Oliver Wyman, pero no con el escenario base, sino con el ADVERSO o estresado, como se puede ver en estas tablas:
Activos adjudicados
SAREB |
OW ADVERSO |
|
| Obra nueva |
54,2% |
52% |
| En construcción |
63,2% |
66% |
| Suelo |
79,5% |
80% |
| MEDIO |
63,1% |
63,4% |
Crédito-Promotor
SAREB |
OW ADVERSO |
|
| Vivienda terminada |
32,4% |
32% |
| Obra en curso |
40,3% |
43,7% |
| Suelo urbano |
53,6% |
63,8% |
| Otro suelo |
56,6% |
62,5% |
| Otros con garantía real |
33,8% |
35,6% |
| Otros sin garantía real |
67,6% |
70% |
| MEDIO |
45,6% |
49% |
¿Les llama algo la atención? A mí también. La gran similitud de ambas valoraciones se rompe cuando llegamos a suelo, ya sea este urbano u ‘otros’. ¿Cómo interpretar esto? ¿Acaso los suelos de Bankia, Catalunya Bank, Banco de Valencia o Novagalicia son mejores que la media?
¿Será rentable?
Con independencia de que las valoraciones sean acertadas, y de que la propia Sareb y las reformas financieras sean capaces de frenar el deterioro de la economía, los objetivos de la sociedad no son terriblemente ambiciosos:
La rentabilidad sobre el capital (RoE) prevista para el conjunto del proyecto en un escenario conservador se estima en torno del 14-15%.
El RoE se calcula como Beneficio Neto/Fondos propios. Como sabemos que los Fondos Propios son 4.800 millones de euros, despejamos:
Beneficio Neto = 15% x 4.800 = 720 millones de euros.
Es decir, que el beneficio sobre ventas aproximado sería de un 1% (720/*70.000). En fin que, si no me he equivocado, un objetivo bastante prudente y, si no han calculado mal, alcanzable en un plazo de quince años. ¿O no?
* (he puesto 70.000 millones de ventas -10.000 por encima del coste de adquisición- para meter gastos de gestión, financieros y el pequeño beneficio. A ojo claro)
Actualización: varios lectores en el blog y también en las redes sociales me dicen que el RoE tiene que ser necesariamente anual, y no por el total del proyecto. Realmente de la presentación no se puede afirmar con contundencia ni lo uno ni lo otro. Y aunque suena ridículo un RoE del 15% para el total, también parece muy ambicioso si se considera anualizado. Si tenéis alguna opinión fundada al respecto no dejéis de comentarla. Gracias.