Todos de pequeños hemos escuchado la fábula de las gallina de los huevos de oro, aunque, a juzgar por lo que se legisla, no todos hemos aprendido su moraleja. Matar a la gallina por lo que pueda tener en su interior en lugar de tener la paciencia de permitirle que ponga su huevo de oro diario resulta fatal.
La primera enseñanza que podemos extraer de esta fábula es que una empresa en funcionamiento no vale ni mucho menos lo mismo que liquidada o troceada para reparto. Pensemos en la importancia de la figura del líder de la empresa, del emprendedor que se jugó todo a una carta y ahora está al frente de un verdadero imperio comercial. Tengamos presente todo el fondo de comercio, la imagen de marca, el know how que ha adquirido con el paso de los años o la cultura empresarial que hace que esa compañía exitosa funcione como un reloj.
O también consideremos la relación con sus proveedores, la logística y la distribución, su capacidad de financiación de fuentes externas gracias a la capacidad de la empresa de crear valor continuamente. O el entusiasmo con que nuevos socios empresariales se unen al proyecto. Y, por último, tengamos en mente cómo una multitud de clientes compra confiada sus productos y tiene esperanzas en el servicio y la producción futura de esa empresa. ¿Si ponemos cortapisas a esta empresa creativa, seguirá funcionado de la misma manera?
Esta fábula también nos enseña, en segundo lugar, que ni la renta es una magnitud que pueda compararse con la riqueza ni tampoco es posible tener cosechas si antes nos hemos comido las semillas. Los bolcheviques, como en la fábula, directamente despanzurraban las gallinas para robar el oro, encontrando sólo vísceras y pellejos, desarmando el tejido empresarial y acabando con cualquier vestigio de lo que esa empresa supo producir cuando estaba en funcionamiento. Curiosamente, los gobiernos socialdemócratas han aprendido muy bien los peligros de cargarse a la gallina. Sin los huevos, no hay forma de que el glotón estado se cebe. Pero nuestros actuales gobernantes están dando una vuelta de tuerca más, habiendo optado recientemente por confiscar los huevos incluso antes de que hayan sido puestos.
El principal cambio de la economía de mercado respecto de la economía de épocas feudales pretéritas sigue sin haber sido bien comprendido. Ahora la riqueza no consiste principalmente en tierras, mansiones, lujos o castillos destinados al autoconsumo cuyo valor se defiende por la espada, sino en títulos representativos de derechos y promesas –acciones y créditos– cuyo valor depende de que los factores de producción sobre los que se soportan se empleen de forma eficiente, juiciosa e innovadora en la producción de bienes y servicios que satisfagan los deseos del hombre corriente.
Cuando ese proceso es entorpecido o cuando los consumidores cambian sus preferencias, aunque físicamente los factores sigan allí, la riqueza se volatiliza como por ensalmo. Dicho de otro modo, es la forma en la que se detenta la propiedad la que caracteriza una sociedad. Lo que hace atrasada una economía son los problemas para capitalizar rentas y para comerciar con los excedentes y obtener los bienes más diversos.
Como decía Ludwig von Mises, en la economía capitalista, la mayor parte de la propiedad está en todo momento en un estado de señal o fideicomiso. Toda la propiedad de los factores de producción está altamente condicionada por el servicio al consumidor. La propiedad accionarial sólo da derecho a los beneficios repartidos y los administradores deben destinar los recursos de la empresa a crear valor si no quieren que los acreedores tomen el control para el pago de las deudas cuando las pérdidas devoren el capital. Ninguna propiedad de la empresa puede afectarse legalmente al consumo particular, ni tampoco puede disponerse de ella libremente, siendo necesaria una buena administración para evitar ser imputado por alzamiento, fraude o culpa.
Incluso el valor de nuestro dinero en un banco está condicionado por el cumplimiento de la promesa de reembolso del banco, que, a su vez, depende de la efectividad del cobro por éste de sus créditos.
El éxito de Apple
Este verano, Apple se ha convertido en la empresa con mayor capitalización del mundo. En el momento de escribir estas líneas, ésta asciende a 376,48 miles de millones dólares frente a los 353,62 miles de millones de dólares de Exxon. Seguro que no faltará quien subraye lo escandaloso de que una multinacional tenga una capitalización mayor que el PIB de no sé cuántas naciones africanas... confundiendo otra vez renta con capitalización.
Recordemos lo dicho al principio, la capitalización no representa principalmente riqueza ya producida, sino sobre todo el valor que a día de hoy se le asigna a la riqueza que presumiblemente será producida en el futuro: lo que será capaz la innovadora Apple de poner en manos de sus fieles clientes año tras año a partir de hoy.
En lo más alto de la burbuja de las punto.com -año 2000-, la acción de Apple llegó a cotizar a 34$. Hace 8 años, con un market cap de 6.000 millones, se negociaba por debajo de su valor contable. Desde marzo de 2003, en que cotizaba a 7,75$, el precio de mercado de la acción se ha multiplicado por 53 veces –en 9 años–, hasta los 408, y su valor en libros por 12,5. En ese periodo, Apple comercializó, sucesivamente y con gran éxito, sus iPod, iTunes, Iphone, Ipad. Mac, etc. Veinte mil dólares invertidos en Apple en 2003 se han convertido en un millón en 2011.
Al fijarnos en algunos ratios como el PER y el PVC o en el hecho de que no ha pagado un dividendo desde 1995, advertimos que, como en la mayoría de las buenas empresas, la mayor parte de la riqueza de Apple es virtual. En otras palabras, esa riqueza no ha sido todavía producida y que llegue a materializarse depende por completo de que sus productos sigan dando valor al cliente, de que se le permita seguir funcionando y de que pueda autofinanciar su crecimiento mediante la reinversión de sus beneficios. Apple cotiza, en efecto, a 16 veces su beneficio anual y a 5,35 veces su valor en libros.
Dicho de otro modo, si Apple fuese liquidada hoy y se pudiesen vender sus activos a su precio en libros (una suposición algo más que optimista teniendo en cuenta que muchos de esos factores no son fácilmente convertibles para otros negocios) para repartirse su patrimonio, se volatilizarían 81 dólares de cada 100. Si lo que quisiésemos fuera repartir los dividendos, no habría nada que repartir. Y si lo que hubiésemos repartido fuese el beneficio de un año impidiendo la autofinanciación habríamos destruido en 8 años más de 12 veces lo sustraído. En este caso, nos habríamos apoderado de 8,5 dólares a cambio de arrasar 100 en beneficios en 8 años.
El caso de Amazon es todavía más llamativo. Cotiza a PER de 104 y su precio valor contable es de 14. En este caso el reparto volatilizaría 93 dólares dejando 7 para los amigos de la redistribución. Dicho de otro modo, un Jeff Bezos que viviera en España sujeto al impuesto de patrimonio a un tipo del 2,5% afrontaría una factura fiscal equivalente al 35% del precio de coste de todos sus activos empresariales. Extraña la forma que tienen nuestros gobernantes de contribuir a la formación de tejido empresarial innovador.